2022-03-10上海證券有限責(zé)任公司開文明,丁亞,劉清馨對鑫鉑股份進行研究并發(fā)布了研究報告《深度報告：光伏鋁邊框頭部企業(yè)，受益集中度提升》，本報告對鑫鉑股份給出買入評級，當(dāng)前股價為71.27元。
鑫鉑股份(003038)
鑫鉑股份：鋁邊框頭部企業(yè)，發(fā)展提速
公司最早成立于2007年，最早從事建筑鋁型材業(yè)務(wù)，2017年開始涉及工業(yè)鋁型材深加工，下游重點轉(zhuǎn)向光伏等行業(yè)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，從鋁型材為主逐漸變?yōu)樯罴庸ぎa(chǎn)品鋁部件為主。公司目前是國內(nèi)鋁邊框頭部企業(yè)，下游客戶包括隆基股份(601012)、晶科能源等多家一線光伏組件企業(yè)。
鋁邊框：賽道成長，格局優(yōu)化
邊框是光伏組件的輔材之一，用于增強組件強度，便于組件安裝和運輸，材質(zhì)以鋁合金為主。從價值量看，鋁邊框單W價值量0.14元，高于膠膜、玻璃等常見輔材。鋁邊框市場空間較大，目前市場空間400億以上，隨著光伏需求增長，預(yù)計到2025年市場空間達到540億以上。定價模式為“鋁價+加工費”，對營運資金依賴較高，因此限制了單個企業(yè)做大，行業(yè)目前集中度偏低，龍頭市占率不到10%。隨著行業(yè)發(fā)展，頭部企業(yè)憑借資金和融資優(yōu)勢進一步提升規(guī)模和市占率，鋁邊框市場集中度有望提升。
幾個重點問題探討
（1）鋁邊框是否會被其他材料替代？我們認為，在可預(yù)見的未來，其他材料不具備替代鋁材的基礎(chǔ)，鋁邊框仍將是光伏組件首選。（2）鋁邊框壁壘在哪里？我們認為，鋁邊框壁壘主要體現(xiàn)在兩方面：資金壁壘&技術(shù)壁壘（擠壓精度、表面處理工藝）。（3）鋁價上漲的影響？綜合鋁棒加工費變化趨勢及鑫鉑2021年單噸盈利變化，我們認為鋁價上漲對于單噸盈利影響不大，毛利率受鋁價基數(shù)影響可能會有所下滑。
資金優(yōu)勢+快速擴產(chǎn)，步入良性發(fā)展快車道
公司上市后，資金實力和融資能力大幅增強，融資成本也將進一步降低。同時配合產(chǎn)能擴張規(guī)劃，公司未來銷量和市占率將迎來快速提升。公司持續(xù)高研發(fā)投入，2021年研發(fā)費用率4.33%，研發(fā)隊伍擴張至252人，有望進一步構(gòu)建公司長期競爭優(yōu)勢。
盈利預(yù)測
產(chǎn)能釋放+鋁邊框占比提升帶動收入利潤增長：預(yù)計公司2022-2024年實現(xiàn)營業(yè)收入46.71、67.32、89.59億元，同比分別+79.9%、+44.1%、+33.1%；分別實現(xiàn)歸母凈利潤2.42、4.02、5.15億元，同比分別+100%、+66.3%、+27.9%。當(dāng)前股價對應(yīng)2022-2024年P(guān)E估值分別為29x、17x、13x，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示
光伏需求不及預(yù)期、擴產(chǎn)進度不及預(yù)期、產(chǎn)品替代、鋁價快速上漲。
該股最近90天內(nèi)共有7家機構(gòu)給出評級，買入評級7家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為93.18。證券之星估值分析工具顯示，鑫鉑股份（003038）好公司評級為3.5星，好價格評級為1星，估值綜合評級為2星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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