2022-05-22華西證券(002926)股份有限公司崔琰對錢江摩托(000913)進行研究并發布了研究報告《系列點評之七：定增激勵雙雙推出 彰顯長期發展決心》，本報告對錢江摩托給出買入評級，當前股價為11.95元。
錢江摩托(000913)
事件概述
公司發布2022年非公開發行A股股票預案：擬向吉利邁捷投資有限公司（以下簡稱“吉利邁捷投資”，穿透后李書福持股95.9%、李星星持股4.1%）非公開發行股票0.58億股，占總股本的12.8%，募集資金扣除發行費用后將全部用于補充流動資金。
公司同期發布2022年限制性股權激勵計劃（草案）：擬授予限制性股票1,587.0萬股，占總股本的3.5%。激勵對象總人數162人，主要覆蓋公司董事、高級管理人員、中層管理人員和核心技術人員及骨干。
分析判斷:
實際控制人增持彰顯對公司長期發展決心
據公司2022年非公開發行A股股票預案，公司擬向吉利邁捷投資非公開發行股票0.58億股，占公司總股本的12.8%，發行價格8.7元/股，相較現價折價27.2%。募集資金總額不超過5.0億元，發行對象以現金方式一次性認購，扣除發行費用后將全部用于補充流動資金。按照本次發行的上限發行完成后，吉利邁捷投資及其一致行動人李書福及吉利科技股權占比將提升至37.7%（發行前吉利科技持股比例29.8%），彰顯對公司未來發展的堅定信心。
2022年1月28日，吉利科技曾同吉利邁捷投資簽署《關于浙江錢江摩托股份有限公司之股份轉讓協議》，擬通過協議轉讓方式向吉利邁捷投資轉讓其所持公司29.8%股權，本次股份轉讓事項尚在辦理中，尚待完成過戶登記手續。辦理完成控股股東將變更為吉利邁捷，股權結構將更加清晰，實際控制人仍為李書福先生。
股權激勵方案落地保障公司長遠發展
公司同期發布2022年限制性股權激勵計劃（草案），擬授予限制性股票1,587.0萬股，占總股本的3.5%，授予價格5.9元/股，相較現價折價50.0%。激勵對象總人數162人，主要覆蓋公司董事、高級管理人員、中層管理人員和核心技術人員及骨干。其中：1）董事高管層面，覆蓋全部5位核心高管，總經理、副總經理、財務總監、董秘及總工程師分別獲授200/80/60/50/80萬股，合計占授予股票總數的29.6%；2）中層管理人員和核心技術人員及骨干層面，覆蓋人數157人（截至2021年底，在職員工合計4,315人，覆蓋范圍3.6%）。
公司層面2022-2025年業績考核要求：
1）凈利潤：以2021為基數，增長率分別不低于20%、40%、60%、80%，對應扣非歸母最低限值分別2.2/2.6/3.0/3.3億元；
2）營收：以2021為基數，增長率分別不低于10%、20%、30%、40%，對應收入最低限值分別47.4/51.7/56.0/60.3億元；
3）研發投入：以2021為基數，增長率分別不低于10%、20%、30%、40%。
整體業績考核指標相對保守，我們認為此舉有助于公司吸引和留住優秀人才，充分調動公司中層管理人員及核心骨干人員積極性，保障公司長遠發展。
22Q1：中大排銷量快速提升費用支出增加拉低利潤
營收端：22Q1營收9.3億元，同比+1.5%，低于22Q1中汽協口徑250cc+銷量41.1%增速，主因小排車型22Q1有所下滑，致22Q1總體銷量同比下降8.5%至8.2萬輛；
利潤端：22Q1歸母凈利0.35億元，同比-40.7%，扣非歸母0.33億元，同比-27.9%，凈利率3.8%，同比-2.7pct，主要受稅金、銷售+管理+財務費用增加影響，從而抵消掉同比0.7pct毛利率提升。其中：
1）稅金：同比+0.17億元，大排量摩托車銷量增加致消費稅和附加稅增加；
2）銷售費用：同比+0.09億元，宣傳費用增加、增設銷售辦事處銷售人員增加職工薪酬；
3）管理費用：同比+0.09億元；
4）財務費用：同比+0.13億元，主因匯兌損益。
2021：鋰電重整系Q4虧損主因預計后續影響減弱
營收端：2021年營收43.1億元，同比+19.3%，營收增長主要受中大排銷售增長拉動，2021年公司中大排實現銷售11.1萬輛，同比+26.6%，其中內銷5.9萬輛（+20.1%）、出口5.2萬輛（+34.9%）；其中21Q4營收8.6億元，同比-9.3%，環比-34.4%，同環比出現下滑預計受淡季影響下中大排車型銷量減少及匯率波動雙重影響；
利潤端：2021年歸母凈利2.38億元，同比-0.8%，扣非歸母1.85億元，同比-3.5%；其中21Q4歸母凈利-0.37億元，扣非歸母-0.43億元，出現虧損主要受三方面影響：
1）2021年10月，公司成為錢江鋰電重整投資人，21Q4計提資產減值約0.68億元（稅前），但預計后續影響減弱；
2）匯兌損失0.25億元（稅前），但利息收入0.18億元對沖；
3）研發材料及模具投入增加致研發費用同比增加0.17億元（稅前）。
若還原上述影響，則21Q4實際利潤約0.49億元（其他受原材料價格上漲影響）,基本符合預期。
中大排銷量快速增長渠道研發合作全面升級
中大排量摩托車銷量和業績貢獻的快速增長是公司當前核心看點。250cc+市占率公司高居行業第一，2021年下半年以來，公司持續擴充產品譜系并迎來新一輪產品周期：1）四缸仿賽賽600表現持續優異；2）閃300S、賽350、賽250提升入門級銷量。未來貝納利與QJMOTOR品牌將形成高低搭配：1）貝納利品牌高度進一步提升，中長期回歸國際一流；2）QJMOTOR品牌順應國潮，價格下探，直面春風、隆鑫競爭。
渠道、研發、外部合作全面升級，鞏固自身競爭能力：
1）渠道：深化實施Benelli及QJiang渠道直營模式改革，繼云南、廣西、浙閩后，重點推進北京、皖蘇滬、陜西、廣東地區改制；
2）研發：2021年11月底錢江摩托上海公司正式開業，設立新能源研發、工業設計、國際外貿三大中心，預計可提升公司車型外觀及前瞻技術研發能力；
3）合作：2021年12月8日公司同哈雷合資公司（浙江極晟機車）正式完成注冊登記，加速目標摩托車（338CC排量、500CC排量及雙方一致書面約定的摩托車）量產落地。
投資建議
鑒于短期疫情擾動及原材料價格上漲影響，下調盈利預測，預計公司2022-2023年營收由59.81/74.27億元調整為53.98/66.57億元，EPS由1.38/1.82元調整為0.71/0.93元，新增2024年營收預測81.30億元，EPS預測1.25元，對應2022年5月20日11.95元/股收盤價，PE分別17/13/10倍，維持“買入”評級。
風險提示
禁、限摩政策收緊導致國內摩托車需求下滑；外資品牌新車型大量引入導致市場競爭加劇；QJMOTOR新品牌市場拓展不及預期；非公開發行尚需獲得相關部門核準。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，華西證券崔琰研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為47.1%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利6.27億，根據現價換算的預測PE為8.66。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有1家機構給出評級，買入評級1家。證券之星估值分析工具顯示，錢江摩托（000913）好公司評級為2.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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