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瞭望塔財經通過公開資料了解到，2000年，曾在多家醫院擔任主治醫師的黃海生下海創業，成立了紹興市海天醫用敷料有限公司，這便是如今闖關北交所的浙江海圣醫療器械股份有限公司(以下簡稱“海圣醫療”)的前身。 25年后的今天，據瞭望塔財經獲得的信息顯示，這位63歲的老軍醫正帶領這家麻醉監護醫療器械公司第三次沖擊資本市場。最新招股書顯示，海圣醫療擬募資3.7億元，主要用于擴產和研發。 然而，瞭望塔財經深入分析發現，細察公司股權結構、財務數據及經營模式，潛藏在“專精特新”光環下的多重隱患不容忽視。 01 資本執念 海圣醫療的上市之路可謂一波三折。 2021年12月，公司便與中信證券簽署上市輔導協議，劍指上交所主板。然而，隨著A股醫療器械上市審核環境日益嚴格，海圣醫療在2024年選擇了轉向。 2024年9月18日，公司先登陸新三板創新層，隨后在10月28日迅速公告將IPO板塊從上交所主板變更為北交所。 這一調整使海圣醫療成為首批響應“深改19條”政策紅利的醫療企業。 在嚴格的A股審核環境下，2025年前5個月，成功登陸A股的醫療器械相關企業僅有兩家。北交所憑借其對“專精特新”企業的包容性，成了海圣醫療更現實的選擇。 02 監管疑慮 海圣醫療典型的家族企業特征引發了監管層的高度關注。 公司實際控制人為黃海生、吳曉曄夫婦，兩人合計控制公司54.92%的股份。然而，黃海生的多名親屬也出現在股東名單中，且持股比例不低。 黃燕(黃海生侄女)持股11.72%并擔任公司董事；黃彩麗(黃海生妹妹)持股4.69%；王增華(黃海生姐夫)持股2.34%并擔任公司行政部職員。 這三名親屬合計持股高達18.75%，卻未被納入一致行動人范圍。 在問詢函中，北交所直接要求公司說明“是否存在通過實際控制人認定規避監管”的情形。 海圣醫療辯解稱，這些親屬并非直系親屬，且未簽署一致行動協議，各自獨立行權。 公司還強調，實控人夫婦合計持股已超過30%，無需依賴一致行動關系鞏固控制權。 這一情形暴露出實控人認定中“親屬高比例持股卻未納入一致行動”的監管模糊地帶。盡管公司從法律條文上給出了解釋，但親屬間如此高比例的持股，且部分親屬還在公司任職，難免引發市場對潛在關聯關系的擔憂。 03 避風港正在塌陷 招股書中反復強調的“低值耗材安全區”，正面臨政策鐮刀的嚴峻考驗。 報告期內，海圣醫療集采產品收入占比已從11.34%攀升至15.45%，2025年上半年進一步達到16.2%。這種持續上升的趨勢表明，公司產品正加速被納入集采范圍。 更值得警惕的是，僅安徽、福建、陜西三省的“兩票制”試點在2024年就貢獻了1002萬元收入，占營收3.3%。這與公司反復強調的“兩票制主要影響高值耗材”的表述形成微妙反差。 價格傳導機制面臨崩潰。2024年境內經銷毛利率53.75%的“黃金時代”已遭遇境外直銷40.83%的殘酷現實。隨著浙江、湖南、河北等核心市場陸續納入集采，中標價與經銷商價的價差黑洞將加速吞噬利潤。 04 財務疑云 海圣醫療的財務數據呈現多處異常，指向潛在經營風險。 銷售費用率畸高且持續上升，從2022年的9.48%攀升至2024年的10.76%，顯著高于同行業6.67%、7.17%、6.98%的平均水平。 交易所兩輪問詢均直指核心：“說明是否存在通過銷售人員進行商業賄賂、代墊費用、資金體外循環等情況”。 經銷商網絡的詭異變動更添疑云。2023-2024年，海圣醫療新增經銷商492家，退出410家，變動率超50%。 且新增與退出經銷商的毛利率均異常高于均值。這種“大進大出”的渠道生態，與公司宣稱的“廣泛穩定的銷售體系”形成微妙反差。 更令人費解的是，2023年-2025年上半年，退出經銷商的毛利率(57.84%、58.95%、57.18%)反而高于整體水平。 公司解釋稱這是因為小規模經銷商議價能力弱，因此定價更高，但這與正常商業邏輯相悖。 05 擴產悖論 盡管現有產能已出現閑置，海圣醫療仍執意募資3.7億元擴產。 2024年，公司監護類、麻醉類、手術護理類產品產能利用率全面下滑。但公司卻計劃將大部分募集資金投向麻醉監護急救系列擴產項目。 交易所的質疑一針見血：“結合報告期內新增產能消化情況，說明本次擴產的合理性”。 面對這一關鍵問題，招股書披露的解決方案顯得蒼白——公司聲稱憑借“市場銷售渠道和產品質量優勢”消化產能，但同期經銷商流失率卻高達23%。 折舊利劍也高懸頭頂。公司自承研發檢測中心與營銷基地建設將大幅增加折舊攤銷，建設期首年可能吞噬817萬元利潤，相當于2024年利潤總額的10.05%。 在集采壓價與競爭加劇的雙重擠壓下，這種前置性成本投入猶如高空走鋼絲。 06 研發短板 與高企的銷售費用形成鮮明對比的是，海圣醫療的研發投入明顯不足。 2024年，公司研發投入1616萬元，占比僅5.32%，低于行業頭部企業。更令人擔憂的是，公司63項專利中僅13項為發明專利，對比同業維力醫療等企業的技術布局相形見絀。 歐盟MDR新規倒計時如達摩克利斯之劍。現有CE認證過渡期僅至2028年底，重新認證需滿足更嚴苛的技術文檔和臨床評估要求。 而占營收13%的境外市場命懸于此，公司卻未在招股書中披露具體認證進展。 高新技術企業資質也存在疑問。15%的優惠稅率支撐著公司盈利水平，但2023年重新認定后，研發費用率不升反降。隨著國家強化科創屬性審核，2026年再次認定的不確定性陡增。 在瞭望塔財經看來，無影燈下，麻醉醫生將海圣醫療生產的一次性傳感器連接到患者身體。而在資本市場的聚光燈下，監管層的問詢如同精密的手術器械，層層解剖這家企業的風險肌理。 耗材集采的浪潮終將漫過最后一塊礁石。海圣醫療在招股書中反復強調的“低值耗材安全區”，正加速沉入政策深水區。 瞭望塔財經認為，63歲的黃某生能否帶領海圣醫療成功穿越這場風暴，不僅考驗著這位老醫生的商業智慧，更將為中國數千家中小醫療器械企業的資本化道路提供重要參考。
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