證券時(shí)報(bào)記者 張艷芬 劉筱攸
【資料圖】
又到季末，債市的多空博弈愈加激烈。與2024年的單邊牛市不同，今年以來(lái)債市處于寬幅震蕩格局，十年期國(guó)債收益率震蕩區(qū)間已接近40BPs（基點(diǎn)），多家銀行普遍感受到債券投資的難度加大了。
同時(shí)，在營(yíng)收壓力之下，銀行賣債兌現(xiàn)浮盈的訴求仍在。據(jù)證券時(shí)報(bào)記者梳理，今年上半年，有八成A股上市銀行的投資收益對(duì)其營(yíng)收產(chǎn)生了正向支撐，且平均增幅超過(guò)了45%。不過(guò)，三四季度的債市行情能否仍對(duì)銀行的報(bào)表形成支撐，有待觀察。
證券時(shí)報(bào)記者從業(yè)內(nèi)了解到，一方面，經(jīng)過(guò)一季度的消耗，銀行配置盤中的浮盈儲(chǔ)備空間有限，債券組合更顯重要；另一方面，交易盤更易受債市波動(dòng)影響，因此波段交易更需發(fā)揮作用，這也考驗(yàn)著銀行的投研實(shí)力。
新規(guī)后現(xiàn)券交易規(guī)模回調(diào)
當(dāng)前，債市多空博弈處于膠著狀態(tài)，分析人士普遍認(rèn)為短期內(nèi)債券市場(chǎng)仍將演繹寬幅震蕩。8月8日之后，國(guó)債等債券利息收入恢復(fù)征收增值稅，這也對(duì)銀行的債市投資策略產(chǎn)生了一定影響。
上海交通大學(xué)媒體與傳播學(xué)院副教授、安泰經(jīng)管學(xué)院稅收經(jīng)濟(jì)學(xué)教授聞媛對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，國(guó)債利息征稅新規(guī)的主要政策目標(biāo)之一，或是資金分流，“國(guó)債、地方債與金融債等債券品種的免稅優(yōu)惠政策取消后，投資相關(guān)債券的稅后收益下降，權(quán)益等資產(chǎn)的吸引力相對(duì)提升，有助于資產(chǎn)的重新配置”。
證券時(shí)報(bào)記者查閱全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在現(xiàn)券買賣方面，今年1~3月以及6~7月，銀行現(xiàn)券交易規(guī)模均呈連升態(tài)勢(shì)，并在7月創(chuàng)出年內(nèi)新高。步入8月，現(xiàn)券交易規(guī)模則出現(xiàn)了回調(diào)。
具體來(lái)看，8月，國(guó)有大行的現(xiàn)券買賣金額約為3.568萬(wàn)億元，股份行的現(xiàn)券買賣金額約為11.232萬(wàn)億元，兩者合計(jì)約14.8萬(wàn)億元，較7月的16.49萬(wàn)億元、6月的15.51萬(wàn)億元均明顯下滑；城商行的現(xiàn)券買賣金額約為10.2萬(wàn)億元，農(nóng)商行則約為5.088萬(wàn)億元，兩者合計(jì)約為15.288萬(wàn)億元，也均較7月的17.24萬(wàn)億元、6月的16.31萬(wàn)億元顯著下降。
業(yè)內(nèi)普遍的感受是，今年以來(lái)債券投資的難度在加大。近期，債券市場(chǎng)收益率再次反彈，十年期國(guó)債收益率震蕩上行至1.85%~1.9%區(qū)間，但波動(dòng)頻率較大。證券時(shí)報(bào)記者注意到，多家機(jī)構(gòu)發(fā)布的研報(bào)和多名債券交易員的預(yù)測(cè)，均傾向于認(rèn)為十年期國(guó)債收益率的震蕩區(qū)間在1.5%~1.9%。
盡管債市利率長(zhǎng)期處于下行空間已成為共識(shí)，但短期支撐利率走高的因素較為堅(jiān)挺，股債蹺蹺板效應(yīng)、監(jiān)管推動(dòng)“反內(nèi)卷”、增值稅恢復(fù)征收等多重因素交織，也催化了年內(nèi)債市走向?qū)挿鹗帯?/p>
為此，多家銀行針對(duì)債市的操作策略也作出了調(diào)整。對(duì)于下半年投資收益是否還能保持一定增長(zhǎng)，多家銀行高管以及業(yè)內(nèi)人士則暫持保守態(tài)度。
一方面，持債資產(chǎn)浮盈空間有限，超長(zhǎng)債缺少配置盤承接。天風(fēng)證券認(rèn)為，今年債市幾經(jīng)波折，部分城農(nóng)商行OCI賬戶或積累一定浮虧，限制了繼續(xù)配債的空間。從上市銀行財(cái)報(bào)來(lái)看，大多數(shù)城農(nóng)商行一季度已消耗了去年過(guò)半的浮盈，部分銀行甚至已轉(zhuǎn)為浮虧。另一方面，在震蕩格局下，波段交易難度加大。與去年單邊走牛的行情相比，今年上半年債市呈現(xiàn)寬幅震蕩的特征，比如十年期國(guó)債的收益率震蕩區(qū)間超過(guò)了30BPs，因此“債券投資難度加大”也成為了多家銀行的親身感受。
實(shí)際上，投資難度陡增也使得上半年不少銀行的其他非利息凈收入出現(xiàn)了同比負(fù)增長(zhǎng)。招商銀行相關(guān)高管在2025年半年度業(yè)績(jī)交流會(huì)上直言，市場(chǎng)利率走勢(shì)分化，導(dǎo)致非息收入負(fù)增長(zhǎng)。
投資收益支撐上半年?duì)I收
今年上半年，上市銀行投資收益的實(shí)現(xiàn)主要還是通過(guò)債券浮盈兌現(xiàn)來(lái)完成。
中信研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年一季度、上半年，上市銀行投資收益分別同比增長(zhǎng)26.1%、23.6%，在其他營(yíng)收項(xiàng)目存在階段性壓力的背景下，更多銀行通過(guò)FVOCI（其他債權(quán)投資）、AC（債權(quán)投資）項(xiàng)下“浮盈”確認(rèn)來(lái)積極增厚收益。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，在A股42家上市銀行中，上半年有35家實(shí)現(xiàn)投資收益同比正增長(zhǎng)，平均增幅超過(guò)45%。
另?yè)?jù)證券時(shí)報(bào)記者測(cè)算，從投資收益對(duì)營(yíng)收的貢獻(xiàn)度來(lái)看，超八成A股上市銀行的投資收益對(duì)其營(yíng)收貢獻(xiàn)度出現(xiàn)正向提升。其中，建設(shè)銀行、長(zhǎng)沙銀行、鄭州銀行、紫金銀行、青島銀行等上半年投資收益占其營(yíng)收比重均同比提升逾10個(gè)百分點(diǎn)。
值得一提的是，國(guó)有大行在債市中斬獲頗豐。除了交通銀行、中國(guó)銀行，其他四家大行上半年的投資收益同比增速均超過(guò)50%，且占其營(yíng)收的比重均上升至少2個(gè)百分點(diǎn)。其中，增速最高的是建設(shè)銀行，上半年該行實(shí)現(xiàn)投資收益279.12億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)200%，增幅為A股上市銀行之最，投資收益對(duì)營(yíng)收的貢獻(xiàn)度也出現(xiàn)了倍級(jí)增長(zhǎng)，由去年同期的2.28%上升至7.08%。
在國(guó)有大行中，郵儲(chǔ)銀行是唯一一家投資收益占比超過(guò)10%的銀行。上半年，該行實(shí)現(xiàn)投資收益197.50億元，同比增長(zhǎng)64.64%，占據(jù)營(yíng)收的比重也從去年同期的6.79%上升至11.01%。
浮盈空間有限 公允波動(dòng)分化
從配置盤來(lái)看，投資收益對(duì)銀行報(bào)表的調(diào)節(jié)不可持續(xù)，二季度的賣債力度已有減弱跡象。
上半年投資收益增速數(shù)據(jù)顯示，只有建設(shè)銀行、長(zhǎng)沙銀行、鄭州銀行等3家A股上市銀行的同比增幅超過(guò)100%，分別為217.29%、118.82%、111.10%。相較而言，一季度則共計(jì)有10家銀行的投資收益同比增速超過(guò)了100%。
一季度，光大銀行以303%的投資收益同比增速居首，不過(guò)平攤至二季度，光大銀行上半年的投資收益同比增速僅有33.41%。
這意味著，不少上市銀行投資收益對(duì)其營(yíng)收的貢獻(xiàn)集中體現(xiàn)在一季度。存量浮盈債券屬于一次性消耗，在配置盤不給力的情況下，二季度浮盈“老債”的庫(kù)存明顯吃緊。
從交易盤看，公允價(jià)值變動(dòng)收益項(xiàng)下的債券資產(chǎn)隨債市行情波動(dòng)，在報(bào)表中表現(xiàn)為“一季度明顯拖累營(yíng)收，二季度則有所緩和”。
根據(jù)中信研報(bào)數(shù)據(jù)，伴隨債市回暖，2025年一季度、上半年，上市銀行公允價(jià)值變動(dòng)損益分別為下降420億元、增長(zhǎng)439億元。二季度債券市場(chǎng)回暖，也使得上半年公允價(jià)值變動(dòng)收益轉(zhuǎn)正，其中FVTPL（以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)）高占比的股份行與城商行更受益。比如，招商銀行高管透露，上半年該行的上市銀行債券交易類收入同比增長(zhǎng)1.1%，由一季度的-19.9%轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)。
當(dāng)然，不同銀行有不同表現(xiàn)。據(jù)證券時(shí)報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，也有超一半A股上市銀行的公允價(jià)值變動(dòng)損益為浮虧，一定程度上抵消了投資收益的增長(zhǎng)，拖累了營(yíng)收數(shù)據(jù)。
以貴陽(yáng)銀行為例，由于上半年受到債券市場(chǎng)波動(dòng)的影響，該行交易性金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益較上年同期減少8.53億元。與其形成對(duì)沖的是，貴陽(yáng)銀行處置了部分金融資產(chǎn)，一季度實(shí)現(xiàn)投資收益17.39億元，同比增長(zhǎng)七成有余，占據(jù)營(yíng)收比重上升至26.76%，對(duì)營(yíng)收的貢獻(xiàn)度提升了近13個(gè)百分點(diǎn)。不過(guò)，在公允項(xiàng)的拖累下，貴陽(yáng)銀行的投資收益和公允價(jià)值變動(dòng)損益兩項(xiàng)合計(jì)額度為12.29億元，同比下降9.87%，疊加利息凈收入同比負(fù)增，導(dǎo)致該行今年一季度營(yíng)業(yè)收入同比下降12.22%。
策略調(diào)整：重波段，增對(duì)沖
針對(duì)2025年的債市震蕩，銀行的投資策略也發(fā)生了調(diào)整。
郵儲(chǔ)銀行行長(zhǎng)劉建軍在2025年半年度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上表示，在低利率背景下，上半年該行探索了更加靈活多元的資產(chǎn)負(fù)債策略。比如，擇時(shí)主動(dòng)擴(kuò)表，捕捉市場(chǎng)波動(dòng)中的增收機(jī)會(huì)。在降負(fù)債基礎(chǔ)上，加大高RAROC（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整資本回報(bào)率）地方債的投放力度，投放量同比翻番，實(shí)現(xiàn)價(jià)差超過(guò)了20個(gè)BP。
“銀行的經(jīng)營(yíng)管理，就是在多重目標(biāo)中尋求動(dòng)態(tài)平衡。”重慶銀行行長(zhǎng)高嵩在該行2025年半年度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上就平衡銀行經(jīng)營(yíng)短期與中長(zhǎng)期目標(biāo)時(shí)表示，應(yīng)既關(guān)注當(dāng)期的業(yè)績(jī)指標(biāo)，也重視中長(zhǎng)期的發(fā)展趨勢(shì)。比如，該行上半年盈利可持續(xù)性增強(qiáng)，利息凈收入增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，并主動(dòng)減少債券浮盈收益兌現(xiàn)近4億元，占營(yíng)收比例下降近4個(gè)百分點(diǎn)。
當(dāng)然，目前債市的波動(dòng)行情也加大了價(jià)差捕捉的難度。在債券投資中，銀行提高波段交易能力的同時(shí)，如何適度增加衍生品對(duì)沖和類固收資產(chǎn)，也成為了重要一環(huán)。
對(duì)于債市投資策略，招商銀行副行長(zhǎng)兼財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人彭家文近期在該行的業(yè)績(jī)交流會(huì)上表示，在現(xiàn)階段債市寬幅震蕩的行情下，該行采取了四項(xiàng)應(yīng)對(duì)措施：一是大類資產(chǎn)配置保持合理的債券投資占比，這一數(shù)據(jù)在30%左右；二是在資產(chǎn)配置方面，要把握高點(diǎn)、逢高配置，以保持組合相對(duì)較高的收益水平；三是把握市場(chǎng)研判，做好波段操作，獲取交易性收入；四是保持債券久期在合理的水平，并適當(dāng)加大衍生工具操作，對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。
建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部高級(jí)經(jīng)理鄭葵方認(rèn)為，投資者需加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的研判與時(shí)機(jī)把握，精準(zhǔn)識(shí)別波段高低點(diǎn)，靈活調(diào)整倉(cāng)位實(shí)現(xiàn)收益。同時(shí)，可以合理運(yùn)用國(guó)債期貨、利率互換等衍生品工具，構(gòu)建對(duì)沖組合。
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